第九届夏季金融研讨会（SIF）聚焦“中国金融市场与机构及金融科技”

2018年7月16日至17日，由上海交通大学上海高级金融学院主办的第九届夏季金融研讨会（Summer Institute of Finance Conference,SIF）成功举行。来自世界各国顶尖院校及金融机构的60余位学者、教授、研究人员相聚于上海交通大学上海高级金融学院（SAIF），就本届会议的主题——“中国金融市场与机构（Chinese Financial Markets and Institutions）及金融科技（Fintech）”展开深入探讨。

上海高级金融学院副院长、金融学教授及中国金融研究院副院长严弘和学院金融学教授巨能久担任会议主席；芝加哥大学布斯商学院金融学教授何治国担任论文评审委员会主席。麻省理工学院斯隆管理学院讲席教授、上海高级金融学院学术委员会主席王江，学院执行院长、金融学教授张春，以及学院诸多其他教授和特聘教授参加了研讨会。

本届研讨会共收到来自全球各地的有效投稿121篇，其中共有12篇论文入选。研讨会共分五个部分，其主题分别为“中国股市中的杠杆”，“虚拟货币”，“中、美P2P借贷”，“信用担保在中国”，以及“行为金融学在中国”。

在一天半的研讨会期间，来自麻省理工学院、哥伦比亚大学、卡尔加里大学、巴黎高等商业研究学院等欧美高校，以及南洋理工学院、香港中文大学、长江商学院、清华大学五道口金融学院、上海交通大学上海高级金融学院等亚洲各高校的教授及博士生宣读并点评了论文。

12位教授、学者在研讨会上分享他们最新的研究结果。研究对象从信贷供给对资产价格的预期效应和直接效应，自主决定的股票停牌，到虚拟货币、数据经济学和信息级联，不一而足。其中也包括对中外P2P借贷平台的实证研究，以及对信用担保的价值，效用，乃至风险的分析；最后，更有论文探讨了在中国语境下，行为金融学的各种可能性，如亲身经历对投资风险承担的影响、快思考下的投资决策等。

每篇论文均由一名教授进行现场点评。他们从研究内容、研究思路和方法等各方面提出了中肯的建议和意见。如此坦诚的交流有助于作者完善现有研究，获得学术上的提升。从长期来看，更有利于中国金融研究界的长足发展。

中国股市中的杠杆

在何治国教授主持的”中国股市中的杠杆”分会中，哥伦比亚大学金融学教授Harrison Hong、长江商学院金融学助理教授宋忠智分别就“信贷供给对资产价格的预期与直接效应”和“自主决定的股票停牌”分享了他们的最新研究成果。

Harrison Hong教授研究了银行信贷对股市的两种影响，即直接效应和预期效应。在银行贷款宽松的情况下，直接效应会导致财务受限的投资者承担过多风险；而预期效应会让财务不受限的投资者提前买入股票，期待行情上涨。结论表明宏观审慎监管建议有助于减弱杠杆的直接效应；而要降低预期效应，则要求重估杠杆监管的成本与收益。对外经济贸易大学金融学院副教授边江泽在点评论文时指出，这篇论文的研究结果对影子市场也同样有效，并能部分解释2015年中国股票市场的繁荣与崩溃。

宋忠智教授的论文从“交易限制在市场崩溃时是否有效？”这个问题出发，通过研究2015年中国股市崩溃时大规模的自主停牌，尝试理解市场崩溃时自主停牌背后的决定因素及后果。研究结果表明，交易停牌的主要决定因素在于近期市场范围内股票收益的低迷。市场崩溃期间，股票停牌对不同投资群体的交易模式和利润会造成巨大影响。论文点评者麻省理工学院斯隆管理学院金融学副教授、上海高级金融学院特聘教授陈晖认为宋教授在研究市场流动性和潜在的主体的问题中对公司的角色的探讨很有意思，并深入分析了为何公司会如此在意股价一时的下跌。

虚拟货币

何教授主持的另一场分会“虚拟货币”中，卡尔加里大学金融学副教授阿尔弗雷德·雷哈尔（Alfred Lehar）宣读论文《比特币微观结构与泡菜溢价》（Bitcoin Microstructure and the Kimchi Premium）。雷哈尔教授认为比特币在韩国比在海外市场价格偏高的主要原因在于微观结构摩擦与资本控制。金融自由度越大，溢价就越小。这样的结论适用于所有的虚拟货币。 乔治梅森大学金融学助理教授李家荪认为，对比特币交易市场来说，这是一个及时的论据，而论文在对比特币需求的分析上尚需更进一步，对微观结构渠道的挖掘也可以更为深入。 

经济活动，如众筹、IPO等，通常涉及信息级联，香港中文大学金融学院助理教授Yizhou Xiao的论文《群体向上级联的智慧》（Up-Cascaded Wisdom of the Crowd）将“全有或全无”（All-or-Nothing, AoN）规则引入信息级联的经典模型，发现AoN可以通过选择最佳的发行价和标的避免向下级联，它可以部分缓和信息级联，促进融资效率和信息聚合，渐进地靠近最适分配状态（first-best allocation）。香港大学金融学副教授刘挺军点评论文，称其观察独到，并就论证细节进行了提问讨论。

上海交通大学上海高级金融学院金融学特聘教授、加拿大多伦多大学罗特曼商学院教授杨立岩宣读论文《数据经济学》（The Economics of Data）。论文提供了一个可追踪的模型用来分析数据的价值。论文发现，如果没有数据销售，公司会保留他们私人消费者的数据，以维护他们各自的竞争优势。这会造成效率的折损，而在某些情况下，也会造成公司的囚徒困境；相反，一个利润最大化的独立数据供应商可以恢复效率。如果公司拥有数据，可以建立起联系，将共同利润最大化。如此，总的盈余就可以通过数据销售来提升，但这并不适用于所有情况。香港科技大学助理教授约翰·纳什（John Nash）在点评中认为，论文可以多做一些扩展，并在交易和具体的应用上有更多思考。

中、美P2P借贷

7月16日下午，巨能久教授主持“中、美P2P借贷”分会，巴黎高等商业研究学院博士生唐瓛宣读论文《P2P借贷平台与银行：取而代之还是补偏救弊？》（Peer-to-Peer Lenders versus Banks: Substitutes or Complements?）。她认为P2P平台能代替银行，但客户群不会超越银行；P2P平台通过提供小笔贷款成为对银行的补充。南洋理工学院银行与金融系助理教授茹弘认为，P2P借贷平台更可能是对银行的补充，而不是银行的替代机构，并为论文接下来可以进一步完善的各个方面进行一一罗列，如P2P借贷平台筛选客户的方法，P2P借贷平台和银行的区别等等。

蒂尔堡大学金融学博士生朱海坤宣读论文《技术会破坏宏观审慎监管吗？来自中国P2P借贷的论据》（Can Technology Undermine Macroprudential Regulation? Evidence from Peer-to-peer Credit in China?）。论文研究了P2P借贷和家庭杠杆及监管有效性之间的关系。研究得出，P2P渠道可以产生巨大的信贷量，有助于规避贷款价值比（LTV）上限。佐治亚州立大学金融学副教授杨保中点评论文，建议作者构建一个倾向值匹配（propensity-score matching）。

佐治亚理工学院金融学教授苏蒂尔·恰瓦（Sudheer Chava）的论文《市场借贷的赢家和输家：来自借款人信贷动态的论据》（Winners and Losers of Marketplace Lending: Evidence from Borrower Credit Dynamics）研究了美国主要市场借贷（MPL）平台上的借款人的信用状况的演变。借款人用平台所借资金偿还昂贵的信用卡债务，从而提升信用评分，增加银行借贷的成功率。然而，一旦MPL平台和银行在信息评分上进行互通，就会造成一些借款人的处境恶化。克莱蒙特·麦肯纳大学金融经济学教授余凡在点评中指出，这项研究有助于理解美国国内MPL的运作，研究的结论则带来了一些新的问题，诸如信用评分模型、信用卡借贷行为、信用卡发卡行行为和MPL产品设计，最后，他认为作者可以进一步做些工作，对解决MPL从贷款发放到结果变量的内生性问题应该有所助益。

信用担保在中国

7月17日上午，严弘教授主持分会“信用担保在中国”。香港城市大学助理教授张子龙宣读论文《隐性担保的价值与实际效用》（The Value and Real Effects of Implicit Guarantees）。这是首个在中国做实验，记录大量隐性担保的研究。论文发现，债券价值中至少有1.75%反应了政府的隐性担保。隐性担保不仅对产能过剩行业内的公司有效，而且对其他行业的公司也同样有效。隐性担保对公司投资和融资政策有实际影响。国有企业在隐性担保减少时，会导致投资和净债务发行量的减少以及现金的增加。清华大学五道口金融学院助理教授陈卓点评并提出了建议与意见。

浙江大学金融学系副教授张小茜宣读论文《贷款担保链上的风险传染：来自中国法院强制执行的论据》（Risk Contagion along Loan Guarantee Chain: Evidence from Court Enforcement in China）。论文借用担保贷款的一套独特的数据和中国的银行对担保人的诉讼的样本，研究公司的贷款违约对担保人的影响。分析显示，担保贷款中公司违约的整个风险传染，从普通民众一直蔓延至财团巨贾，无一幸免，即使银行原本想通过担保贷款来规避违约风险。上海财经大学金融学院助理教授陕晨煜点评时，建议作者可以进一步查看贷款违约是否是担保人事先预期，并为此提出一些措施。在讨论环节，作为论文合著者北京大学光华管理学院金融系教授刘晓蕾亦参与其中。

行为金融学在中国

在接下来的分会“行为金融学在中国”上，上海交通大学上海高级金融学院与清华大学五道口金融学院金融学教授朱宁宣读论文《亲身经历与金融风险承担：来自车祸自然实验的论据》（Real Life Experience and Financial Risk Taking: Natural Experiment Evidence from Automobile Traffic Accidents）。该论文提供了直接论据，来论证亲历险情和投资者个人金融风险承担之间的因果关系。上海交通大学上海高级金融学院金融学特聘教授、多伦多大学罗特曼管理学院金融学教授韩冰点评论文，提议可以进一步增加样本数量，以便区分不同的渠道等。

最后，德保罗大学金融学教授Hongjun Yan宣读论文《快思考下的投资》（Investment under Fast-Thinking）。论文认为快思考影响了日常生活里大多数的决策制定，以人人贷为例，论文研究了投资者是如何在快思考中做出实际金融决策的，以及投资者是如何学习的。这是金融市场内关于快思考的首项研究。投资者倾向于采用一种简单的经验法则，如聚焦于利息，而不是信用评级，以及合乎情理的次最优战略；时间压力越大，对经验法则的依赖就越大。上海交通大学上海高级金融学院助理教授鲁小萌梳理了这篇论文对学界贡献，并从注意力不集中与快速思考、合理基准、最优决策时间、事前与事后理性、真实设定与实验设定等方面对论文进行了点评。 

本次研讨会除论文宣读、点评环节外，另设有听众提问。现场学者教授不吝提出各项建议意见，就各自感兴趣的问题与论文宣读人及点评人展开了深入讨论。会议现场气氛热烈，学术思辨氛围浓厚。研讨会取得圆满成功。 

关于SIF 
夏季金融研讨会（Summer Institute of Finance, SIF）是由上海交通大学上海高级金融学院主办的学术交流活动。研讨会聚焦于中国和其他新兴市场，旨在汇集世界各地金融学领域的学者、教授共同探讨学界最新研究成果，提升金融学术研究的总体水平。一年一度的研讨会组织精巧，每年与会者从30人至60人不等。夏季金融研讨会在全球华人金融学者间的影响力正在不断攀升，越来越多的金融学界人士，尤其是青年教师，希望通过这个平台传播研究成果，获取国内外权威专家的指导及建议，促进学术生涯发展。